Matthias Müller

Mit dem am 1. Februar 1997 bzw. am 1. Januar 1998 gestaffelt in Kraft getretenen Bundesgesetz über die Börsen und den Effektenhandel (Börsengesetz, aBEHG) wurde in der Schweiz erstmals ein verbindlicher Rechtsrahmen für öffentliche Unternehmensübernahmen geschaffen. Die Schweiz war damit eines der ersten Länder Europas, in dem öffentliche Übernahmen einer gesetzlichen Regelung unterworfen wurden. 
Die umstrittenste Regelung des Börsengesetzes war die börsengesetzliche Angebotspflicht (Art. 135 FinfraG; vormals Art. 32 aBEHG). Art. 135 FinfraG begründet eine Pflicht desjenigen, der den Schwellenwert einer "Kontrollübernahme" mit seinem Aktienbesitz überschreitet, zur Unterbreitung eines Kaufangebots an alle, die an der betroffenen Gesellschaft Beteiligungsrechte halten. Die Angebotspflicht wird im Grundsatz ausgelöst, sobald ein Erwerber den Grenzwert von 33⅓ Prozent der Stimmrechte einer kotierten Gesellschaft übersteigt (Art. 135 Abs. 1 FinfraG). 
Die Angebotspflicht soll den Minderheitsaktionären ermöglichen, bei einem Übergang der Kontrolle ihrer Gesellschaft auf einen neuen Aktionär oder eine neue Aktionärsgruppe eine freie Wahl zu treffen: Entweder sie bleiben (Minderheits-)Aktionäre der betroffenen Gesellschaft, oder aber sie verkaufen ihre Beteiligungspapiere zu einem angemessenen Preis (vgl. Art. 135 Abs. 2 FinfraG). Es geht also um einen gesetzlich verankerten Schutz der Minderheitsaktionäre. 
Weil die Angebotspflicht naturgemäss stark in die Eigentumsrechte der ihr unterliegenden Aktionäre eingreift, wurde sie bei ihrer Einführung kontrovers diskutiert. Im Sinne eines gesetzgeberischen Kompromisses wurden diverse Ausnahmetatbestände geschaffen. Darüber hinaus beschloss der Gesetzgeber eine weitreichende Freistellungsmöglichkeit von der Angebotspflicht: die statutarische Wegbedingung der Angebotspflicht, mit anderen Worten: das Opting-out (Art. 125 Abs. 3 und 4 FinfraG; vormals Art. 22 Abs. 2 und 3 aBEHG). Mit dieser einzigartigen Regelung können die Aktionäre einer kotierten Gesellschaft selbst bestimmen, ob der Erwerb ihrer Beteiligungspapiere der Pflicht zur Unterbreitung eines Angebots unterliegen soll. 
Die statutarische Einführung eines Opting-out ist jederzeit, das heisst sowohl vor als auch nach der Kotierung der Gesellschaft möglich (Art. 125 Abs. 3 und 4 FinfraG). Gegenstand reger Auseinandersetzung in Praxis und Lehre ist aber insbesondere die (übernahmerechtliche) Gültigkeit des Opting-out, das erst nach der Börsenkotierung eingeführt wird. Dieses sog. nachträgliche Opting-out darf nämlich von Gesetzes wegen keine Benachteiligung der Aktionäre im Sinne von Art. 706 OR bewirken (Art. 125 Abs. 4 FinfraG). Die Verweisung auf Art. 706 OR wird sowohl von der Übernahmekommission als auch von der FINMA als zusätzliches (übernahmerechtliches) Gültigkeitserfordernis verstanden – und damit als "Kompetenzgrundlage" für die Übernahmekommission, die Gültigkeit eines nachträglichen Opting-out in übernahmerechtlicher Hinsicht zu überprüfen. Ob bei der nachträglichen Einführung eine solche Benachteiligung der Aktionäre vorliegt und das nachträgliche Opting-out gültig ist, prüfte die Übernahmekommission im Laufe der Geltungsdauer des FinfraG bzw. des Börsengesetzes anhand unterschiedlicher Kriterien, seit dem Jahre 2012 jedoch im Sinne einer ständigen Praxis anhand der Erfordernisse der Transparenz und der Zustimmung einer sog. "Mehrheit der Minderheit". 
So ist die gegenwärtige Lage der Dinge. Fraglich aber ist, ob die Übernahmekommission überhaupt zuständig ist, Opting-out-Klauseln, insbesondere nachträgliche Opting-out-Klauseln, auf ihre (übernahmerechtliche) Gültigkeit hin zu überprüfen. Unklar ist auch, ob die von der Übernahmekommission statuierten Gültigkeitserfordernisse (Transparenz, "Mehrheit der Minderheit") mit Art. 706 OR vereinbar sind bzw. auf welcher Grundlage diese Erfordernisse zu gewinnen sind. Diesen und weiteren Zweifelsfragen (etwa zur Zulässigkeit eines sog. selektiven Opting-out) gilt es in dieser Abhandlung auf den Grund zu gehen.